Le 3 août 2026, KKR a annoncé le closing final de Global Infrastructure Investors V à 19,2 milliards de dollars, le plus grand fonds d'infrastructures jamais levé par la maison américaine, avec un mandat concentré sur les actifs critiques d'Amérique du Nord et d'Europe de l'Ouest. Quelques semaines plus tard, EQT a lancé la levée de son septième fonds d'infrastructures mondial avec un objectif d'environ 21 milliards d'euros, après avoir clôturé le véhicule précédent à son hard cap de 21,5 milliards. Dans un marché que beaucoup d'observateurs décrivent encore comme sélectif, avec des sorties plus lentes et des investisseurs institutionnels attentifs à la liquidité, les plus grands gérants continuent de lever des montants record pour la classe d'actifs la plus proche des services essentiels. Cet article examine ce que révèlent ces chiffres sur la demande institutionnelle d'infrastructures, comment la définition même d'un actif d'infrastructure évolue et quelles conséquences en découlent pour le secteur européen de l'eau, où les besoins en capitaux sont considérables mais où la taille moyenne des opérations reste bien en deçà du seuil d'intérêt des mégafonds.
Des levées record : les chiffres derrière les titres
Le chiffre de KKR est significatif non seulement par sa taille absolue mais par la trajectoire qu'il décrit. En 2019, la plateforme infrastructures du groupe gérait environ 13 milliards de dollars ; elle dépasse aujourd'hui 120 milliards, soit une multiplication par près de dix en sept ans. Global Infrastructure Investors V succède à un quatrième fonds de 17 milliards et en élargit le périmètre, avec un accent affiché sur l'énergie, le numérique, les transports et les services environnementaux. Le cas d'EQT est tout aussi éloquent : le sixième fonds d'infrastructures a été clôturé en 2025 à son hard cap de 21,5 milliards d'euros et le septième est lancé avec un objectif sensiblement comparable, signe que la maison suédoise n'anticipe pas de ralentissement de la demande des souscripteurs. Selon les données sectorielles, la collecte mondiale en infrastructures a dépassé en 2025 les niveaux des deux années précédentes, avec une concentration croissante sur les dix premiers gérants. Les fonds de pension, les assureurs et les fonds souverains recherchent des rendements réels stables, une protection contre l'inflation par des tarifs régulés ou des contrats indexés, et une faible corrélation avec les marchés cotés. Les infrastructures répondent à ces trois exigences et les grands gérants, forts d'un historique de plusieurs décennies, captent la plus grande part de cette allocation.
Ce qui compte aujourd'hui comme infrastructure
La deuxième lecture concerne le périmètre. Il y a dix ans, un fonds d'infrastructures investissait dans des autoroutes à péage, des aéroports, des réseaux de transport d'électricité et des centrales de production. Les mandats d'aujourd'hui incluent les centres de données, les tours et la fibre, les réseaux de recharge électrique, le stockage d'énergie, les services de gestion des déchets et, de plus en plus, l'eau et les services environnementaux. Cet élargissement n'est pas un artifice marketing : il traduit le fait que les caractéristiques économiques recherchées par les investisseurs, à savoir des barrières à l'entrée, une demande inélastique, des contrats de long terme et des flux de trésorerie prévisibles, se retrouvent désormais dans un plus grand nombre d'activités. Pour le secteur de l'eau, cette évolution est particulièrement pertinente. Les réseaux de distribution et d'assainissement sont des infrastructures régulées au sens le plus classique, mais autour d'eux s'est développée une chaîne de services, de technologies de traitement, de capteurs et de gestion numérique qui partage nombre des mêmes caractéristiques défensives. Les opérations récentes en Europe, de l'acquisition de plateformes de smart water par des multi-utilities cotées aux regroupements de spécialistes du traitement industriel, montrent que le capital d'infrastructure se déplace le long de la chaîne de valeur, de la propriété de l'actif physique vers la propriété de la capacité à le rendre efficace.
Le paysage concurrentiel : mégafonds et spécialistes
Un fonds de 19 ou 21 milliards obéit à des contraintes opérationnelles précises. Pour déployer son capital dans un horizon raisonnable, il doit réaliser des opérations avec des tickets en fonds propres de plusieurs centaines de millions, souvent au-delà du milliard. Les mégafonds se disputent donc un nombre limité d'actifs de grande taille, dont le prix se fixe dans des enchères concurrentielles et dont le rendement attendu se comprime en conséquence. En dessous de ce seuil, et en particulier dans le mid-market européen entre 20 et 200 millions d'euros de valeur d'entreprise, le paysage est très différent. Les entreprises familiales de deuxième ou troisième génération, les carve-out de divisions non stratégiques de groupes industriels, les regroupements de spécialistes régionaux exigent un travail d'origination direct, des compétences sectorielles spécifiques et une capacité d'intervention opérationnelle que les grands gérants généralistes n'ont aucun intérêt à développer pour des opérations de cette taille. Il en résulte une segmentation naturelle du marché : les mégafonds achètent les plateformes déjà constituées, les spécialistes les construisent. Les opérations italiennes des derniers mois dans le traitement de l'eau, avec des regroupements financés par des banques commerciales et des fondateurs qui réinvestissent aux côtés du sponsor, illustrent ce second étage. Le capital record levé au sommet de la pyramide ne réduit pas l'espace des acteurs du mid-market ; au contraire, il crée une demande structurelle de plateformes matures de la part d'acquéreurs à très forte capacité financière.
Les implications pour le secteur européen de l'eau
Pour le secteur européen de l'eau, la croissance des fonds d'infrastructures produit trois effets concrets. Le premier est l'élargissement de la base d'acquéreurs potentiels pour les actifs matures. Une plateforme de services liés à l'eau disposant de revenus récurrents, de contrats pluriannuels et d'une présence dans plusieurs pays entre désormais dans le périmètre d'investissement de gérants qui, il y a quelques années, n'auraient pas envisagé ce segment. Cela se traduit par une baisse du rendement exigé pour les actifs de qualité et par des multiples de sortie plus solides pour ceux qui les ont construits. Le deuxième effet est la disponibilité de capitaux pour les grands programmes d'investissement publics et concessifs. Les besoins européens, estimés à plusieurs dizaines de milliards par an pour moderniser les réseaux, l'assainissement et la résilience climatique, ne peuvent être couverts par les seuls budgets publics ni par la Banque européenne d'investissement, qui a pourtant renforcé son programme dédié. Les fonds d'infrastructures sont le co-investisseur naturel de long terme. Le troisième effet est moins visible mais tout aussi important : la présence d'acquéreurs finaux à forte capacité financière rend finançables, en amont, les opérations de regroupement plus modestes. Une banque qui finance un buy-and-build dans le traitement industriel de l'eau le fait aussi parce qu'elle entrevoit une sortie crédible vers un acquéreur stratégique ou un fonds d'infrastructures. Autrement dit, la chaîne du capital dans le secteur de l'eau se complète à chacun de ses maillons.